时隔两个月，投资者诉鲜言操纵市场案判决出炉！
9月29日，上海金融法院对投资者诉鲜言操纵证券交易市场责任纠纷一案作出一审判决并公开宣判，判令鲜言赔偿投资者损失共计470万余元。
由于鲜言表示，在行政责任和刑事责任追究下，已无力承担本案民事赔偿责任，投资者胜诉可能面临无财产可供执行的风险。上海金融法院依据民事赔偿责任优先原则，对鲜言操纵证券市场刑事案件中相应款项进行了相应保全。判决生效后，上述款项可优先用于执行民事判决确定的赔偿责任。
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据悉，该案系全国首例主板市场交易型与信息型操纵混同的证券操纵侵权责任纠纷，也是首例适用民事赔偿责任优先原则，以犯罪处罚款优先赔付投资者损失的证券类侵权案件。
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13名投资者怒告鲜言
7月25日，上海金融法院公开开庭审理原告于某等13名投资者与被告鲜言操纵证券交易市场责任纠纷一案。
13名原告投资者主张称，其在鲜言操纵期间买卖了上海多伦实业股份有限公司的股票发生损失，投资决策受到了操纵行为的影响，投资损失与操纵行为之间具有因果关系。投资者要求鲜言赔偿包含投资差额损失、佣金、印花税等在内的全部经济损失。
庭审中，鲜言认可实施了证券操纵行为，但认为其操纵行为于2015年6月12日结束，此后投资者的交易行为与其无因果关系。
此外，鲜言还认为，标的股票价格波动主要受到2015年股灾等系统性风险的影响；投资者存在非理性投资行为，应当对投资损失自担相应责任；信息型操纵同时构成证券虚假陈述，应由标的公司承担主要赔偿责任等等。
时隔两个月，该案由上海市金融法院正式作出一审判决：被告鲜言赔偿原告投资者损失共计470万余元。
图片来源：上海市金融法院官微
损失由专业机构核定
鲜言的操纵市场无疑对投资者的投资决策产生影响，但在具体交易损失与操纵行为的因果关系、投资损失计算方法等问题上，此次上海金融法院的判决思路值得关注。
上海金融法院认为，操纵是证券法中明确禁止的行为，损害了证券市场有效配置资源、促进资本形成和保护投资者的社会功能，对投资者造成损失的，应承担赔偿责任。
本案中，鲜言具体采用了连续买卖、洗售或对倒交易、虚假申报、利用信息优势操纵等四种手法。前三种属于交易型操纵，后一种属于信息型操纵，四种手法都服务于同一目的，时间上相互交织，作用上彼此叠加，共同影响了股票交易价格和交易量，应当整体视为一个操纵证券市场行为。
就损失因果关系而言，证券价格受到大盘、行业、发行人自身风格等各种因素影响，该等因素导致的损失是投资者交易证券理应承担的投资风险，与证券操纵行为之间不具有损失因果关系，不属于操纵赔偿责任范围。
上海金融法院指出，要准确认定损失因果关系，须合理剥离与操纵行为无关之因素对股价的影响，这涉及到金融资产定价问题，也与投资者损失核定紧密相关，宜由专业第三方机构在投资者损失核定中解决。
本案中采用净损差额法——即以投资者的实际成交价格与股票的真实市场价格之差——计算损失金额。净损差额法揭示了证券操纵的侵权性质，即操纵行为使股价偏离真实市场价格，使得投资者额外承担了人为价格与真实市场价格之间的差额部分，该部分即为侵权人应赔偿的因其侵权行为所导致的投资损失。
确定真实市场价格是净损差额法的核心亦是难点。该案中，上海交通大学中国金融研究院作为第三方损失核定机构，出具了《证券投资者损失核定意见书》，采用的多因子模型法和重大事件分析法，确定真实市场价格。模拟标的股票日收益率，进一步模拟标的股票真实市场价格，具有科学性与合理性。
针对信息型操纵手法与证券虚假陈述竞合的问题，由于虚假陈述属于鲜言操纵行为的一部分，故投资者已在之前证券虚假陈述责任纠纷案件中获偿的部分，应当在本案中扣除，以避免重复受偿。
民事赔偿责任优先
由于鲜言表示在行政责任和刑事责任追究下，已无力承担本案民事赔偿责任。上海金融法院依据2014年《证券法》所确立的民事赔偿责任优先原则，对鲜言操纵证券市场刑事案件中相应款项进行了相应保全。判决生效后，上述款项可优先用于执行民事判决确定的赔偿责任。
今年7月29日，证监会、财政部联合发布《关于证券违法行为人财产优先用于承担民事赔偿责任有关事项的规定》。其中明确，违反证券法规定，违法行为人应同时承担民事赔偿责任和缴纳罚没款行政责任。
《规定》中指出，缴纳罚没款后，剩余财产不足以承担民事赔偿责任的，合法权益受到侵害的投资者可在向人民法院提起诉讼，获得胜诉判决或调解书，并经人民法院强制执行或破产清算程序分配仍未获得足额赔偿后提出书面申请，请求将违法行为人因同一违法行为已缴纳的罚没款用于承担民事赔偿责任。
回顾鲜言其人，公开资料显示，鲜言出生于1975年，曾任匹凸匹实际控制人、董事长，上海多伦实业股份有限公司实际控制人、董事长、法定代表人、董事会秘书（代）及多伦投资（香港）有限公司实际控制人、法定代表人。2012年至2017年，鲜言曾先后掌控上市公司多伦股份和慧球科技，通过多方炒作，并从中攫取财富。
2017年3月，证监会作出行政处罚，认为2014年1月17日至2015年6月12日期间，鲜言通过采用集中资金优势、持股优势、信息优势连续买卖，在自己实际控制的证券账户之间交易、虚假申报等方式操纵上海多伦实业股份有限公司的股票价格，对其操纵上市公司股票行为，责令依法处理非法持有的证券，没收违法所得5.78亿元，并处以28.92亿元罚款。
2019年9月，上海一中院依法公开宣判鲜言背信损害上市公司利益、操纵证券市场案，对鲜言犯背信损害上市公司利益罪，判处有期徒刑二年，并处罚金180万元；犯操纵证券市场罪，判处有期徒刑四年，并处罚金1000万元。最终决定执行有期徒刑五年，并处罚金1180万元；违法所得予以追缴。
2020年12月，上海市高级人民法院作出二审判决，认定鲜言利用信息优势操纵标的股票价格和交易量，构成操纵证券市场罪，处以有期徒刑3年4个月，罚金1千万元并追缴违法所得。
在出狱后，鲜言又面临着投资者的民事诉讼，其所述的“无力承担本案民事赔偿责任”正是其玩弄资本市场所需付出的代价。
